ryzyko.pl

Ryzyko.pl >> Dawne artykuły >> Reasekuracja >> Sekuratyzacja i derywatywy 

 Mapa strony

Historia, cele :: Tradycyjne metody :: Wymiana ryzyk 

 

 

 

Ostatnie Dzienniki:

Poł±czenie rynków: ubezpieczeniowego i kapitałowego. Sekurytyzacja katasroficznych ryzyk maj±tkowych. Derywatywy oparte na ubezpieczeniach.

 

Uwaga!

Jest to część prowadzonego przeze mnie dawniej, starego serwisu ryzyko.pl. Znaczna część informacji na tej stronie może więc być już nieaktualna a nawet fałszywa.

Z drugiej strony czasem można przekonać się jakie były przewidywania i plany, a jak potoczyła się rzeczywistość..

Marcin Z. Broda


 

Czy naszymi ryzykami będzie handlować Wall Street?

Opracowano: czerwiec 1997

Od zawsze - a już na pewno od początku gwałtownego rozwoju ubezpieczeń w XIX w. - jednym z największych ich problemów były szkody katastroficzne. Problem ten zaczął jednak gwałtownie narastać w ostatnich latach. Skomplikowanie oraz koncentracja na stosunkowo niewielkich obszarach działań człowieka, wzrost zamożności społeczeństw, a także bezwzględny przyrost ilości naturalnych klęsk żywiołowych (trzęsienia ziemi, huragany, powodzie) powodują bowiem, że szkody katastroficzne kosztują ubezpieczycieli coraz więcej.

Oblicza się, że - licząc od początku wieku - 60-75% strat, które zostały spowodowane wielkimi kataklizmami lub miały charakter szkód katastroficznych, przypada na lata 80 i 90. Można wymienić:

1989 - tankowiec 'Exxon Valdes' wchodzi na mieliznę - straty 8,6 mld USD,

1992 - huragan Andrew pustoszy Florydę i Luizjanę - straty 25-30 mld USD,

1992-95 - pożary w Australii - straty 3-5 mld USD,

1993 - powódź nawiedza Teksas - straty 12-15 mld USD,

1994 - trzęsienie ziemi dotyka Los Angeles - straty 30-40 mld USD,

1995 - trzęsienie ziemi niszczy Kobe - straty 80-100 mld USD.

Trzeba wspomnieć jeszcze o drobniejszej, ale bardzo symptomatycznej szkodzie: w 1996 po kilkunastu sekundach lotu wysadzono z Ziemi rakietę Arian, która zboczyła z kursu. Drobny błąd człowieka lub zaprogramowanej przez niego maszyny kosztował nie mniej niż 0,5 mld USD.

Oczywiście nie wszystkie straty w pełni rekompensowane są przez ubezpieczycieli. Pokrywają oni w tej chwili - ze względu na brak wyobraźni ludzi lub zbyt wysokie ich zdaniem stawki ubezpieczeniowe - tylko pewien procent szkód. Wśród wymienionych najdotkliwiej uderzyły ubezpieczycieli: huragan Andrew (około 16 mld USD wypłaconych odszkodowań) oraz trzęsienie ziemi w Los Angeles (około 11 mld wypłaconych odszkodowań). Rakieta Ariane oraz znajdujące się na jej pokładzie cztery satelity nie były ubezpieczone - start ten był traktowany formalnie jako "próba generalna".

Jednak niezależnie od tego zwykłe metody zabezpieczania się towarzystw przed szkodami katastroficznymi - a więc przede wszystkim rozszerzenie obszarów i zakresów działania oraz reasekuracja - nie wystarczają. Dodatkowo w ostatnim czasie wzrosły nie tylko stawki reasekuracyjne (w okresie 1985-1994 - średnio o 126%), ale jednocześnie narzucana przez reasekuratorów wysokość udziałów własnych towarzystw ubezpieczeniowych (w okresie 1985-1994 - średnio o 73%).

Poszukiwania

Ponieważ niemożliwe jest pełne przerzucenie tych dodatkowych kosztów na ubezpieczających się branża szuka nowych metod objęcia ochroną ryzyk katastroficznych.

Najbardziej obiecującym kierunkiem rozwoju obecnego rynku reasekuracyjnego w tym zakresie są próby włączenia go w obszar rynku kapitałowego. Rozwiązanie to - znane teoretycznie już od początku lat siedemdziesiątych m.in. z prac Richarda Sandora i Roberta Goshay - wydaje się być zupełnie możliwe do zrealizowania. Obiecująca jest przede wszystkim olbrzymia pojemność rynku kapitałowego w porównaniu z tradycyjnym rynkiem ubezpieczeniowym.

Jeżeli bowiem przyjmiemy, że - tylko w Stanach Zjednoczonych - rynek akcji i obligacji wart jest około 13-15 bln USD (po uwzględnieniu jeszcze innych papierów, rynku nieruchomości itd. wartość ta jest szacowana nawet na 40 bln USD), a jego średnie dzienne odchylenie wynosi około 150 mld USD to nawet największe z wymienionych szkód zmieszczą się spokojnie w normalnym dniu pracy amerykańskich giełd.

Ramka nr 1.

Sekurytyzacja

Sekurytyzacja jest procesem, gdzie określona grupa aktywów o podobnej charakterystyce (bardzo często są to np. kredyty hipoteczne lub na zakup samochodów) wyłączana jest z ogólnej puli aktywów firmy i staje się zabezpieczeniem emisji papierów wartościowych - najczęściej obligacji. Jest to możliwe ponieważ w stosunku do znajdujące się w wydzielonej puli aktywów finansowych (a więc np. przyszłych płatności kredytobiorców) można wysuwać roszczenia płatnicze. Przyszłe płatności z aktywów stanowią więc podstawę do późniejszej spłaty emitowanych papierów.

W ten sposób emitent ABS (od: asset backed secutities - pożyczki pokryte wierzytelnościami) może szybciej i taniej refinansować wybrane pozycje bilansu. Jednocześnie z reguły zabezpiecza się w ten sposób przed ryzykiem stopy procentowej ponieważ - w przeciwieństwie do odnawialnych kredytów bankowych lub programów typu commercial-paper - papiery ABS są na przyszłe wahania oprocentowania niewrażliwe.

Wejście na rynek kapitałowy

Jak jednak przenieść ryzyko ubezpieczeniowe na rynek kapitałowy?

Proces pozwalający na udostępnienie katastroficznych ryzyk ubezpieczeniowych bezpośrednio dla inwestycji kapitałowych nazywany jest sekurytyzacją tych ryzyk. W ogólnych zarysach proces ten jest podobny do wprowadzania na rynek papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami (patrz Ramka 1).

W istocie bowiem - choć nie jest to standardowe podejście - ubezpieczeniowe ryzyka katastroficzne mogą być potraktowane przez ubezpieczyciela jako oddzielna grupa aktywów - podobnie do sposobu traktowania udzielanych pożyczek przez firmy zajmujące się kredytami hipotecznymi, czy leasingiem. Jeżeli tak się stanie - istnieje możliwość emisji papierów wartościowych, których spłata byłaby bezpośrednio zabezpieczona w składkach z ryzyk katastroficznych.

Act of God bonds

Najprostszym wariantem jest tutaj emisja obligacji, gdzie poziom spłaty jest uzależniony albo od bieżących wyników ubezpieczyciela, albo od wyników całej branży. Przykład emisji 'act of God bonds' - bo tak nazywany jest ten model papierów - podany jest w Ramce 2.

Ramka nr 2.

Act of God bonds - przykład emisji

W roku 1996 Fully Funded Reinsurance Company Ltd. z siedzibą w Jersey wypuściła na rynek dwuletnie, nominowane w dolarach amerykańskich obligacje z kuponem zerowym. Obligacje sprzedawane były za 80% wartości nominalnej.

Warunki spłaty pożyczki przedstawiały się następująco:

  • jeśli podczas pierwszych 15 miesięcy trwania pożyczki nie będzie miała miejsca klęska żywiołowa, pożyczka zostanie zwrócona w 100% swej wartości nominalnej,
  • w wypadku jednej katastrofy podczas pierwszych 15 miesięcy trwania pożyczki spłata wyniesie 85,5% swej wartości nominalnej,
  • jeśli wystąpią dwie lub więcej klęski żywiołowe podczas pierwszych 15 miesięcy trwania pożyczki zostanie wypłacone tylko 60% nominalnej wartości obligacji.

Obligacje wypuszczone przez FFR podczas "fazy ryzyka" są niezbywalne. Bezpośrednio po upływie tego czasu handel obligacjami miał zorganizować (AIG) ÜberseeBank AG w Zurychu należący znanej grupy ubezpieczeniowej - AIG Inc.

Dla stwierdzenia, czy wystąpił stan klęski żywiołowej, czy też nie, wykorzystywane są ustalenia co do wysokości szkód (wypłat odszkodowań), opracowane przez Property Claims Services (w USA) oraz Sigma (poza USA). Stan klęski żywiołowej występuje w rozumieniu pożyczki wówczas, kiedy w jednym z pięciu wymienionych regionów świata zostanie przekroczona określona wartość szkód, powstałych w wyniku naturalnej katastrofy. W USA jest to 6,3 mld $, w Zachodniej Europie i Japonii po 3 mld $, na Karaibach 1,25 mld $, w Australii i Nowej Zelandii 1 mld $.

Przy takich emisjach zysk ubezpieczyciela polega przede wszystkim na znalezieniu - tańszego niż przy standardowej reasekuracji - sposobu zabezpieczenia swoich płatności. Dla inwestora natomiast papiery mogą być interesujące nie tylko z uwagi na możliwy wysoki zysk, ale też ze względu na odwrotną jego charakterystykę w stosunku do pozostałych papierów znajdujących się na rynku.

Opcje katastroficzne

Najciekawszą drogą sekurytyzacji ryzyk katastroficznych są jednak nie prywatne emisje, ale otwarcie giełdowego rynku standaryzowanych papierów. Pierwsza była w 1992 roku giełda w Chicago, która otworzyła handel katastroficznymi opcjami (Property Catastrophe Options). Wtedy też doszła do skutku w ogóle pierwsza emisja papierów zabezpieczonych ryzykami ubezpieczeniowymi.

Wartość opcji zależna jest od różnicy pomiędzy ustaloną (bazową) ceną transakcji, na którą zawierana jest opcja, przeliczoną w chwili jej wykupywania lub sprzedawania na wartość indeksu obliczanego na podstawie wyników szkodowości całej branży w wybranym regionie, a przewidywaną wartością tego indeksu w terminie realizacji opcji.

Dla ubezpieczycieli szczególnie interesujące jest nabycie opcji kupna, ponieważ wypłata następuje wtedy w momencie przekroczenia przez indeks ustalonego w chwili zawierania transakcji poziomu, czyli w chwili, kiedy wysokość szkód jest większa niż założono. Odpowiednia konstrukcja całości transakcji pozwala uzyskać nawet efekt odpowiadający wykupieniu u reasekuratora pewnego layer-u. Przykład takiej transakcji podany jest w Ramce 3.

Ramka nr 3.

Opcje katastroficzne - przykład operacji odpowiadający reasekuracji pojedynczego layeru

Towarzystwo ubezpieczeniowe jednocześnie:

  1. kupuje za sumę X opcję kupna przy cenie bazowej 20 punktów indeksu (odpowiednik łącznej wysokości szkód branży w okresie działania opcji na poziomie 2 mld USD),
  2. sprzedaje za sumę Y opcję kupna przy cenie bazowej 30 punktów indeksu (odpowiednik łącznej wysokości szkód branży w okresie działania opcji na poziomie 3 mld USD).

Cała operacja kosztowała towarzystwo ubezpieczeniowe X-Y.

Po osiągnięciu terminu opcji realizowana jest wypłata. W zależności od wyniku szkód w branży w wybranym przez towarzystwo regionie wygląda ona następująco:

Sytuacja

Wypłata z transakcji kupna opcji

Zapłata z transakcji sprzedaży opcji

Zysk

Indeks poniżej 20 punktów (szkody mniejsze niż 2 mld USD)

0 USD

0 USD

0 USD

Indeks pomiędzy 20 i 30 punktów (szkody od 2 do 3 mld USD)

+200 USD za każdy punkt powyżej 20

0 USD

+200 USD za każdy punkt powyżej 20

Indeks ponad 30 punktów (szkody ponad 3 mld USD)

+200 USD za każdy punkt powyżej 20

-200 USD za każdy punkt powyżej 30

zawsze +2 000 USD

Widać wyraźnie, że operacje opcjami są opłacalne jako alternatywa reasekuracji w momencie, gdy uzyskana różnica cen pomiędzy związanymi transakcjami kupna i sprzedaży (X-Y) nie przekracza kosztu odpowiadającej jej reasekuracji.

Jednocześnie trzeba pamiętać, że - w tym przynajmniej wypadku - wypłata następuje na podstawie indeksu szkód całej branży, który nie musi być zgodny z wielkością szkód w danym towarzystwie, a już na pewno nie może odpowiadać wartości szkód w konkretnej umowie ubezpieczenia.

Cały czas jednak handlem opcjami katastroficznymi boryka się z dwoma poważnymi problemami.

Pierwszym jest poprawność indeksu, na bazie którego dokonywane są transakcje. Kluczowym punktem wydaje się tutaj być nawet nie sama jego teoretyczna konstrukcja, a raczej wiarygodność danych, na podstawie których jest obliczany. Niektórzy obserwatorzy twierdzą, że ewentualne błędy w raportowanej wysokości szkód w stosunku do ich rzeczywistej wartości może dochodzić do 25%. W praktyce można by było więc indeks losować...

Drugim ważnym problemem - wynikającym zresztą z tego, co przedstawiono powyżej - jest bardzo niski poziom obrotów tego rynku powodujący, że często trudno jest znaleźć partnera do żądanej transakcji. Ilość operacji dokonywanych miesięcznie wynosi tutaj bowiem około 500 dla pojedynczego instrumentu - w porównaniu z 170 000 dla innych pojedynczych instrumentów notowanych w Chicago.

Nie wszystko się udaje

Nie wszystkie jednak próby wprowadzenia ubezpieczeń na rynek kapitałowy uwieńczone są - przynajmniej połowicznym jak ma to miejsce w wypadku opcji ubezpieczeniowych - sukcesem. Można podać przykłady dwu towarzystw reasekuracyjnych - obu lokowanych na Bermudach, którym nie udało się doprowadzić do skutku swoich emisji.

Pierwszym jest Ace, które pod koniec 1996 roku myślało o wypuszczeniu obligacji związanych z ryzykami katastroficznymi, gdzie wypłata oparta byłaby na 'firmowym' indeksie. Miały one być nominowane w dolarach i oprocentowane - pod warunkiem, że wielkość szkód nie przekroczy ustalonego poziomu - na 7,75%. Kompania jednak wycofała się i emisja nie została nawet zaoferowana na rynku.

Drugim jest Cat, który ze względu na przebieg szkodowości musiał wycofać ofertę sprzedaży obligacji o wartości 50 mln USD. Miały one być oparte na bezwzględnej wysokości odszkodowań Cat wypłaconych z tytułu huraganów.

Z drugiej strony olbrzymim sukcesem zakończyły się programy Nationwide Mutual Insurance of Columbus oraz St. Paul Re.

Pierwszy z nich - wart łącznie 400 mln USD - ma zapewnić Nationwide ochronę nadwyżki szkodowości po kosztach niższych niż przy zwykłej reasekuracji i jednocześnie przy natychmiastowym niemal (praktycznie na żądanie) zwrocie pieniędzy. W całości programu oprócz Nationwide CSN Trust zaangażowany jest też Morgan Guaranty Trust, a ostateczni inwestorzy będą mogli otrzymać obligacje przy stopie 2,2 punktu powyżej amerykańskich obligacji skarbowych.

W drugim wypadku - poprzez jednoczęsną emisję akcji nowo utworzonego towarzystwa reasekuracyjnego George Town Re lokowanego na Kajmanach oraz pożyczkę na jego rzecz uzyskano 68,5 mln USD, co pozwoliło na zwiększenie pojemności St. Paul Re w niektórych liniach ryzyka nawet o 50%. Kontrakt przewiduje, że przez 10 lat St. Paul Re będzie retrocedować na rzecz nowego towarzystwa majątkowe ryzyka katastroficzne oraz majątkowe umowy nadwyżki szkody i nadwyżki szkodowości.

Inne możliwości

Różne metody wejścia z ryzykami katastroficznymi na rynek kapitałowy nie wyczerpują jednak listy nowych możliwości otwierających się przed ubezpieczycielami, reasekuratorami oraz ... ubezpieczonymi. W tej chwili działa już CATEX - rynek umożliwiający (tylko pomiędzy subskrybentami) szybką, bezpośrednią wymianę dużych, standaryzowanych pakietów ryzyk. Uczestnikami moga być jak na razie wyłącznie podmioty związane z ubezpieczeniami - towarzystwa, reasekuratorzy, towarzystwa zależne (captives), brokerzy reasekuracyjni, ale być może już niedługo w takich transakcjach będzie mógł uczestniczyć każdy.

Marcin Z. Broda

 

 

Uwaga!

Jest to część prowadzonego przeze mnie dawniej, starego serwisu ryzyko.pl. Znaczna część informacji na tej stronie może więc być już nieaktualna a nawet fałszywa.

Z drugiej strony czasem można przekonać się jakie były przewidywania i plany, a jak potoczyła się rzeczywistość..

Marcin Z. Broda

 

 

Profesjonalnie o ubezpieczeniach..

Dziennik Ubezpieczeniowy

Miesięcznik Ubezpieczeniowy

 

 
 Strona przygotowana przez Ogma Sp. z o.o.